Fundo Soberano Brasileiro - Le Monde Diplomatique

Regulação financeira

Fundo Soberano Brasileiro

por Fernando J. Cardim de Carvalho
5 de fevereiro de 2009
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Aparentemente, esse novo organismo, lançado no apagar das luzes de 2008, cumprirá um papel anticíclico no enfrentamento da crise financeira global, protegendo o país da saída maciça de capitais especulativos. Não seria melhor uma política de controle de capitais? Ou são outros os objetivos do FSB?

Os Fundos Soberanos de Riqueza (FSRs) adquiriram certa notoriedade nos últimos anos. Porém, essas instituições já fazem parte da fauna do mercado financeiro internacional há algumas décadas. No total, o grupo de fundos existentes reúne ativos em valor certamente não desprezível – estima-se que seja pouco menos de US$ 4 trilhões –, mas tampouco muito impressionante, dada a dimensão astronômica dos números usualmente utilizados para descrever o tamanho do mercado financeiro internacional nestes tempos de globalização desenfreada.

Na verdade, o que levou esse tipo de fundo, especialmente aqueles formados por Estados muçulmanos, às manchetes da imprensa e aos debates públicos foi uma pretensa ameaça, de natureza geopolítica, que seus investimentos poderiam representar para países receptores.

Assim, a aquisição de portos americanos por fundos soberanos dos Emirados Árabes foi vetada pelos Estados Unidos, apesar das conexões íntimas entre esses dois países. O mesmo ocorreria com possíveis investimentos do FSR chinês, embora o governo americano tenha aparentemente amolecido sua postura depois que a crise financeira, iniciada em 2007, mostrou sua dimensão e profundidade.

Grandes grupos financeiros americanos, de importância sistêmica, já têm entre seus acionistas FSRs de países antes considerados suspeitos. E a tendência deve prosseguir.

Seguindo a corrente, o governo brasileiro também está disposto a constituir um FSR, denominado Fundo Soberano Brasileiro (FSB).

A expectativa é de que o FSB desempenhe várias funções, dentre as quais: apoiar-se em uma “poupança fiscal” que permitiria ao governo aplicar uma política fiscal anticíclica, instrumento cuja possibilidade está praticamente bloqueada hoje em dia; permitir absorver uma eventual oferta excessiva de moeda estrangeira, que costuma ocorrer quando há excesso de liquidez no mercado internacional; e aumentar o rendimento das reservas internacionais do país, reduzindo, com isso, a pressão que a acumulação de reservas exerce atualmente sobre o Tesouro Nacional.

Funções

FSRs são mantidos por certos países por duas razões principais, que coincidem parcialmente com o que deseja o governo brasileiro. Em alguns casos, os FSRs são criados para administrar a entrada de moeda estrangeira, especialmente em situações caracterizadas como “doença holandesa”. Essa enfermidade ocorre quando um país é tão bem-sucedido na exportação de um determinado produto, normalmente em função de reservas de algum recurso natural específico, que paradoxalmente essa riqueza acaba se tornando uma ameaça à prosperidade da nação.

O exemplo mais notável é o petróleo. Na Venezuela, como Celso Furtado demonstrou de forma pioneira, a disponibilidade de reservas petrolíferas permitiria uma expansão tão rápida das receitas de exportação que a abundância de dólares resultante dela valorizaria muito a moeda local, impossibilitando a exportação de outros produtos. Além disso, uma moeda nacional sobrevalorizada tornaria as importações tão baratas que a produção nacional seria ameaçada, e com ela, o emprego. A situação pode não ser ruim para países de população esparsa, como os Emirados Árabes, mas geraria problemas graves de desemprego na América Latina. Além disso, os preços desse tipo de produto são muito voláteis, e as crises sucedem os períodos de bonança de forma repentina e dramática, como Hugo Chávez está descobrindo agora. Quando esses mercados desabam, o país pode não ter a quem recorrer caso tenha permitido, durante os “bons tempos”, o sucateamento de suas atividades produtivas domésticas.

Naturalmente, a forma adequada de tratamento desse tipo de problema seria adotar uma política de administração planejada da extração e exportação do recurso abundante, de forma a regularizar a exportação de acordo com as necessidades do país e de sua capacidade de absorção de recursos externos.

Muitas vezes, porém, especialmente em Estados em desenvolvimento, os governos têm pressa e deixam-se levar pela facilidade de obtenção de receitas em moeda estrangeira. A ideia de projetar o uso de recursos para maximizar o investimento produtivo e controlar as exportações exige uma visão de longo prazo e uma capacidade de planejamento que nem sempre está presente.

E, em se tratando de governos populistas, há ainda a possibilidade de “comprar” a adesão política da população com importações baratas, que criarão a sensação de uma vida melhor, muito embora essa melhora acabe não sendo sustentável.

O planejamento do desenvolvimento, portanto, não é algo simples. A doença holandesa pode acabar contagiando o país, tornando-o vulnerável às flutuações da demanda internacional, como ocorreu quando o modelo agrário-exportador prevalecia na América Latina pré-Segunda Guerra Mundial.

É aqui que entra o FSR. O fundo permite que as receitas de exportação sejam investidas de forma rentável no exterior, em vez de serem queimadas em importações supérfluas. O país não deixa de utilizar aquilo que percebe como oportunidade de expansão das exportações, mas evita os danos que isso pode causar. Assim, a movimentação das reservas em dólares é feita conforme se julgue adequado. Como consequência, a moeda local não se sobrevaloriza e o país protege sua produção e o emprego doméstico.

A segunda razão para a criação de FSRs tem raízes mais recentes. Na década de 1990, países em desenvolvimento foram pressionados sobretudo pelo Departamento do Tesouro dos Estados Unidos, mas também pelas instituições que obedecem à sua orientação – notadamente o Fundo Monetário Internacional (FMI) e o Banco Mundial –, a liberalizar seus sistemas financeiros domésticos e abrir suas fronteiras à livre movimentação de capitais. No Brasil, por exemplo, esse movimento começou na primeira metade daquela década. Tornou-se política deliberada nos dois governos de Fernando Henrique Cardoso e prosseguiu no governo Lula, especialmente, mas não apenas, durante o “palloccinato”. O resultado da “integração” maior com o mercado financeiro internacional foram as crises de balanços de pagamentos que caracterizaram o período FHC a partir do colapso mexicano de 1995 até sua despedida, já no ano eleitoral de 2002.

Graças às políticas liberais dos dois governos tucanos, nós vivemos exatamente as duas faces da liberalização: o excesso de entradas de capitais quando a liquidez internacional era excessiva – e acabava atraída pelas elevadas taxas de juros que o Banco Central brasileiro se especializou em oferecer; e as fugas de capitais quando, por qualquer razão, os aplicadores estrangeiros decidiam voltar para casa e os especuladores brasileiros preferiam buscar a segurança de Miami em vez de ficar aqui para ver os danos que essa política causaria.

A sucessão de inundações de moeda estrangeira causou danos pesados até em países que por muito tempo tiveram mais juízo, como a Coréia do Sul, mas que acabaram caindo no mesmo canto de sereia da liberalização dos capitais.

As crises de balanço de pagamentos paralisavam a economia, levavam empresas à falência, elevavam o desemprego etc. Mas pior que a emenda podia ser o soneto. O que fazer quando há uma crise de balanço de pagamentos?

A resposta tradicional estava em Washington: recorrer ao FMI. Contudo, desde os anos 1980, recorrer ao FMI significava aceitar uma crescente lista de exigências, a maioria sem qualquer relação com o problema que havia causado a crise. Eram os chamados “condicionantes estruturais”. Essas exigências iam da abertura dos mercados domésticos, especialmente os financeiros, a empresas estrangeiras até a desregulamentação de setores inteiros e o abandono de políticas industriais e de desenvolvimento.

Em meio às crises, os países que solicitavam o apoio do FMI tinham pouco poder de barganha. Durante a gestão de Michel Camdessus, a instituição exigia a aplicação de políticas que favoreciam de forma escandalosa interesses de empresas americanas. Posteriormente, Camdessus deve ter dedicado o mesmo fervor religioso ao seu novo emprego de assessor do papa, em Roma.

Em suma, a liberalização financeira mostrou-se extremamente danosa aos países em desenvolvimento, e a ajuda do FMI só aumentou esses estragos. Em especial entre os asiáticos, parece ter sido consensual a decisão de que novas defesas tinham de ser construídas contra crises externas e, principalmente, contra uma eventual necessidade de voltar a recorrer ao FMI.

A saída foi a acumulação de reservas suficientes para conter fugas de capitais. Alguns países foram além, recusando-se a avançar na liberalização da movimentação, como a China. Essa estratégia, porém, tem um problema: o rendimento das reservas é muito baixo. Como elas são mantidas em caráter de segurança, é preciso que sua disponibilidade seja imediata. Em jargão financeiro, isso significa que os ativos que compõem essas reservas devem ser “líquidos”, isto é, estar disponíveis assim que necessário.

Rendimento das reservas

Dois tipos de ativos preenchem essa exigência: moeda estrangeira e títulos do Tesouro de países que, por serem considerados muito seguros, sempre possuem compradores suficientes para permitir a venda imediata de seus papéis. Mesmo com a crise atual, o título que mais liquidez oferece é o da dívida pública americana, os papéis do Tesouro dos Estados Unidos, justamente por ser o mais procurado em todo o mundo. Ao mesmo tempo, sendo assim tão seguro, seu rendimento é normalmente muito baixo.

Como Eva, os FSRs são criados a partir de uma “costela” dessas reservas. Se estas últimas são muito elevadas, é possível desviar uma pequena fração delas para adquirir ativos mais rentáveis, sem ameaçar a segurança do conjunto. Para fazer esse tipo de investimento é preciso se expor a riscos maiores, o que significa sacrificar a liquidez que caracteriza os ativos normalmente retidos. Assim, se e quando houver necessidade de usar esses recursos, eles poderão não estar disponíveis. Por essa razão, apenas uma pequena fração das reservas é utilizada para aumentar os rendimentos.

Portanto, além de controlar entradas excessivas de moeda estrangeira, os FSRs servem para aumentar o rendimento de reservas acumuladas, no intuito de proteger o país de crises de balanço de pagamentos e das exigências do FMI. Combinadas, essas “funções” têm o mesmo efeito de uma praga de gafanhotos sobre a economia nacional.

Em que caso se enquadra o FSB? Aparentemente a iniciativa é a resposta dada pelo governo para vários problemas. Em primeiro lugar, o Brasil tem vantagens reais na produção de derivados do agronegócio, como a soja e, no futuro, o etanol. No entanto, esses produtos podem causar uma “doença holandesa”, em que as exportações excessivas levam à valorização do real, prejudicando o resto da economia. Afinal, cada vez mais o país se especializa na exportação de produtos primários ou pouco elaborados e quase nada em manufaturas – o que lembra, pelo menos à primeira vista, os “bons tempos” do modelo primário-exportador. Mudam os compradores – a China agora se destaca como absorvedor de matérias-primas produzidas pelo mundo inteiro –, mas a estrutura produtiva parece regredir a um estágio que se julgava ultrapassado.

Contudo, a doença holandesa, por mais que seja um problema potencial, é apenas parte da explicação da sobrevalorização do real. O resto dela está na conta de capitais, na qual o problema não são os recursos naturais, mas as taxas de juros excepcionalmente altas que o Banco Central insiste em manter desde o plano real e que no governo Lula não foram exceção – se é que é justo falar do Banco Central de Lula, já que o presidente aparentemente se resignou a aceitá-lo como uma instituição independente, quase como uma potência estrangeira encravada no país.

Com as taxas de juros que o Brasil paga, há excesso de moeda estrangeira entrando no país. A exceção ocorre quando os desequilíbrios se acumulam de tal forma, como em 1998, que ninguém acredita que elas serão realmente pagas, o que leva ao movimento oposto: a fuga de capitais.

Ou seja, o FSB não é a saída para conter a sobrevalorização do real. A questão é muito mais simples: basta mudar a política de juros que a entrada de capitais será moderada e o problema da supervalorização do real desaparecerá ou estará mais ameno. A desvalorização do real, por sua vez, permitirá ao país alcançar uma posição mais equilibrada nas suas transações comerciais, diminuindo a tendência ao endividamento externo, retomada no início de 2008, e à geração de crises periódicas de balanço de pagamentos.

A segunda razão para a criação de um fundo soberano brasileiro tampouco é forte. A estabilidade do balanço de pagamentos é ameaçada pela volatilidade das transações financeiras com o exterior: se olharmos os dados disponíveis1, vamos perceber que nossos problemas externos atuais têm a ver diretamente com a movimentação de capitais. Por um lado, os chamados “investimentos em carteira”, isto é, os movimentos de capitais especulativos, dirigidos basicamente às transações de papéis na Bolsa ou no aproveitamento dos juros pagos no país, passaram de uma entrada de US$ 41 bilhões entre janeiro e outubro de 2007, para uma saída de US$ 7,5 bilhões nos mesmos meses de 2008. Os investimentos diretos, que muitos julgam serem favoráveis ao desenvolvimento, caíram de US$ 30 bilhões para US$ 19 bilhões de um ano para o outro. Finalmente, a conta de rendas, na qual estão registrados principalmente os pagamentos de juros e remessas de lucros, passou de um déficit de US$ 34 bilhões para um déficit de US$ 49 bilhões nesse período.

Esse tipo de instabilidade não será amenizado pela existência de um fundo soberano. O que é necessário é reverter as medidas tomadas pelos governos FHC e pelo palloccinato, que nos expuseram a essa volatilidade, quando passamos de inundações de moeda estrangeira a períodos de seca, ambos danosos à atividade produtiva e ao emprego local.

A solução continua sendo a mesma: a imposição do controles de capitais. Controles de entrada de capitais estrangeiros coíbem as entradas excessivas. Controles sobre as saídas de capitais de brasileiros impedem as fugas de capitais que geralmente têm início entre os especuladores locais, mais do que estrangeiros. Finalmente, controles sobre o endividamento das firmas domésticas, porque a dívida externa privada pode ser tão danosa quanto a pública, mas poucos parecem se preocupar com ela como deveriam.

Nesse quadro, para que um Fundo Soberano? A rigor, um organismo desse tipo poderia aumentar o rendimento das reservas brasileiras e contribuir para a absorção de receitas excessivas em moeda estrangeira, resultantes de uma expansão rápida de exportações – como pode vir a ser o caso se o Pré-sal realmente confirmar as expectativas mais otimistas quanto à capacidade de produção de petróleo no país, ou se exportações de etanol para os Estados Unidos e outras nações sejam possíveis um dia.

Porém, no presente, sua importância é muito restrita. Não apenas porque com a crise atual as exportações de matérias-primas tendem a diminuir pelo colapso de preços das chamadas commodities. Ela é reduzida porque o instrumento adequado para o controle dos desequilíbrios de balanço de pagamentos continua a ser o que sempre foi, e que o Brasil parece ter receio de considerar: o uso de controles de capitais.

Por outro lado, o governo brasileiro parece ter em mente outro uso, pouco ortodoxo, para o FSB, que nada tem a ver com as funções normais de um fundo desse tipo. O FSB serviria de um fundo fiscal para uso antic&iacu
te;clico, ou seja, para dar ao Estado meios de combater as crises, como a que se desenvolve agora. O Fundo Soberano seria usado, na verdade, para financiar gastos públicos com recursos acumulados a partir do superávit fiscal primário (isto é, o excesso de receitas de impostos sobre gastos correntes e de investimento do governo).

Desde o segundo mandato de FHC a política fiscal brasileira está subordinada ao objetivo de gerar um excedente de receitas sobre despesas de custeio e investimento para amortizar a dívida pública, que cresceu muito em função das políticas adotas pelo ex-presidente.

Com o FSB, o governo poderia investir parte de suas receitas para usá-las quando quisesse fazer gastos antirrecessivos, em vez de deixar que esses recursos fossem utilizados para remunerar a dívida pública. Nesse caso, o FSB seria um artifício para contornar as restrições que a própria estratégia fiscal iniciada por FHC e continuada por Lula impõe sobre a capacidade do governo em manter a demanda agregada e combater recessões. O lançamento da MP que permitiu ao governo “depositar” R$ 14 bilhões no FSB no mesmo dia de sua aprovação pelo Congresso reforça a suspeita de que, na verdade, as razões que justificam a criação de fundos soberanos teriam mesmo pouca importância no Brasil.

 

*Fernando J. Cardim de Carvalho integra o Instituto de Economia da UFRJ e é consultor do Ibase.



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